沃頓商學院金融學教授艾利克斯·愛德蒙（Alex Edmands）在他最新的研究論文中提出了一個與傳統產業管理理論相違背的觀點：員工滿意度是最終財務收益中一項重要因素。這一新觀點同時也向短期財務收益的重要性發出了挑戰，并可能對以公司的社會責任為主要考慮因素進行投資的人士產生一定的影響。

　　在這篇題為“股票市場是否能真實反應無形資產的價值？論員工滿意度和股權價格”（Does the Stock Market Fully Value Intangibles? Employee Satisfaction and Equity Prices）的論文里，愛德蒙考察了一些員工滿意度較高的公司，并將各項指標與市場平均水平進行了比較——后者指的是更廣闊的市場、行業內的同類企業和具有相同特點的公司。他的研究顯示，受到員工好評的公司，其收益達到了市場平均水平的兩倍以上。

　　愛德蒙指出，根據《財富》雜志評選出的1998年到2005年期間“100家最受歡迎美國公司”的評比列表顯示，這些公司的年收益為14%，而整個市場的收益平均水平為6%。《財富》雜志還將這一評選結果同1984年的一個類似的調查表做了對比。愛德蒙說，“你大概會認為這兩者的關系是很顯然的——你根本不用做什么研究來證明，員工越滿意，公司業績就越好。但實際上，這兩者的關系并不是那么簡單。在傳統的管理理論中，員工是被當作一般普通的變量來對待的——用最少的成本來從他們身上獲得最大的收益。”

　　這些管理理論是在工業化時代形成的，當時，經濟發展很大程度依賴于工業機械。在那個時代，工人要做的只是簡單的勞動，同時有很高的可替代性。當時的公司主要是以金錢來激勵員工，支付給他們的是計件工資，生產得越多，得到的就越多。

　　愛德蒙說，今天的商業世界是由新的技術、知識和創新性的思維支撐起來的，盡管員工的價值不一定能直接測量出來，但每個員工的價值都比從前要高了許多，“現在，公司生產的高質量產品比過去多了，它們注重創新，并希望從員工而不是機器那里獲得附加價值。”由于一些主要的指標，如團隊合作度、客戶關系和創新能力，都很難進行測量，所以計件工資就不再適用了，這就讓員工滿意度成為了一個重要的動力提升因素。良好的工作環境能夠提升員工對公司的歸屬感，這樣他們就會更努力地工作，而不僅僅只局限于一紙合約的規定。另外，這也是留住優秀員工的有效手段。

　　為了證明他的觀點，即“員工滿意度越高，公司業績越好”，愛德蒙以刊登在《財富》雜志上的由舊金山獨立研究機構 “最值得工作的地方”研究中心（Great Place to Work Institute）出具的調查結果作為測量員工滿意度的工具。愛德蒙說，這項調查結果在測量員工滿意度方面是很有參考價值的，因為這項調查是直接深入到公司內部進行的，而不僅僅是從外部觀察相關的公司政策。《財富》雜志從1998年開始刊登這項調查表，愛德蒙同時還使用了從1984年到1993年期間以書本形式出版的調查報告。

　　“在這篇論文里，我通過大量數據和經濟理論證明了，在提升員工的滿意度方面下功夫的公司，長期收益是相當可觀的，”愛德蒙在他的論文中寫道，“這些結論表明，市場沒能將無形資產的重要性完全反映在股價里，而權威調查機構已經證實，這種無形資產是確實存在的。”

　　愛德蒙的論文涉及到了多個變量，包括產業收益、公司風險，以及諸如公司規模和公司價值之類的其他有關公司性質的變量。但是他也指出，這項調查的樣本數量還是太少，因為每年只有100家公司會接受調研，其中只有65到70家公司是在同一時間上市交易的。

　　不是一個“2選1”的問題

　　愛德蒙認為，除了得出了員工滿意度和財務收益之間的關系以外，這篇論文還有其他的發現。首先，這項調查關注了那些以公司的社會責任為主要考慮因素的投資者，愛德蒙指出，這類投資在過去的10年中已經變得越來越普遍了。在進行這類投資的時候，投資者除了要考慮公司的財務回報率之外，還要考慮公司的社會責任因素。

　　愛德蒙說，“傳統觀念認為，投資社會責任感較強的公司往往是一個‘二選一’的決定。比如說，致力于減少空氣污染的公司，其股東的回報率就會降低，因為他們需要花大量的成本來控制污染排放。”但是，如果投資者把公司是否善待員工作為是否進行投資的考慮因素，則研究表明，有社會責任感的投資人往往不需要犧牲過多的收益回報。這項發現對那些代表養老金聯合會或是員工福利組織進行投資的基金經理尤為重要。

　　盡管愛德蒙的研究極大地鼓舞了那些以公司的社會責任為主要考慮因素的投資人士，但是他也擔心，這項研究似乎只是強調了員工滿意度這么一項社會責任因素。研究沒有指出投資者可以考慮的其他社會責任因素，比如環保標準或宗教信仰。

　　愛德蒙說，另外一個更為深入的發現，是關于管理層是如何考慮公司的短期收益的。就算他們認同，員工滿意度將對公司的長期發展起到作用，但是他們也不一定會真心實意地改變一向以來的做法，因為他們認為投資在員工身上的成本是會減少公司的短期收益的。愛德蒙指出，“有個問題已經困擾了人們好幾十年了，那就是，美國的公司都是那么短視的嗎？”

他又補充道，之所以會產生這個問題，是因為有管理人員堅持認為，你不可能對那些投資人說，因為我們要提高員工滿意度，所以我們的公司在短期之內可能不會賺很多錢，但這是為了公司將來的發展。“這就是我為什么要用最明顯的測量結果，也就是《財富》雜志的調查結果，作為能夠獨立證明員工滿意度確實存在的工具。而論文顯示，即便是這么明顯地擺在那里，員工滿意度依然沒有在股價中反映出來。”

　　愛德蒙說，這項調查表是在1月中旬刊登的，他在2月初的時候構建了自己的投資組合，給市場充分的時間來對這項調查表的內容做出反應。如果市場充分消化了調查表里的內容，那么他就不可能找到比他的投資組合回報更高的組合。愛德蒙說，“如果像員工滿意度這么明顯的無形資產也得不到市場的反應的話，更別說大多數還沒有被《財富》雜志單獨證實的無形資產，可見，要將無形資產反映到股價中確實有難度。”

　　不過，愛德蒙小心翼翼地指出，員工滿意度和股票收益之間不一定存在著嚴格的因果關系。盡管他提出了很多可供觀察的變量，但由于不能排除存在一些容易被忽略的變量的可能性，比如高層的管理方式，在獲得高收益的同時也實現了較高的員工滿意度也是很有可能的。但是，即便給出了這樣的解釋，“論文還是認為，哪怕無形資產也可在市場上進行交易，市場還是很難合理地反映這些無形資產的價值（無論是滿意度還是管理效率）。但是投資者倒是可以通過投資《財富》雜志調查表中的公司來獲得可觀的風險調整收益。”

　　擁有更多的籌碼

　　盡管研究顯示，從長期來講，投資無形資產是會產生回報的，但是愛德蒙認為，他的研究還不能讓人們把注意力從短期投資轉向這種長期投資。他說，“讓經理人們知道員工滿意度的重要性還不夠，更關鍵的是要找到一種激勵機制。”如果經理人獲得的股份在短期內就能得到回報，那么他們對投資員工滿意度或者其他無形資產是不會感興趣的。他建議，可以用一種方法來改變這種局面，就是用一種不能在短期之內交易的股票或期權來作為給經理人的報酬。

　　另一個會對這種管理上的短視做法會采取行動的應該是公司的大股東。愛德蒙在之前的一篇題為“大股東、市場效率和管理的短視做法”（Blockholders, Market Efficiency, and Managerial Myopia）的論文里就對這一問題進行過探討，“如果你擁有的股份不多，那你就沒什么動力去做什么調研，因為你沒有足夠的籌碼”，他說，“如果你是一個較大的股東，那你就有動力去為公司的長久利益而努力，而不是僅僅著眼于短期內的收益。”

　　愛德蒙認為，華倫·博菲（Warren Buffett）就是一個很好的例子，由于他在公司里擁有得天獨厚的地位，所以他能夠推出一項著眼于長期回報的策略。無獨有偶，Legg Mason的主席及首席投資官威廉·米勒（Bill Miller）也是有意識地持有了一個僅含有幾個股票的投資組合，以便更好地了解組合中每個公司的發展情況，米勒曾連續15年擊敗標準普爾500。“華爾街有個經典的說法，一旦一家公司宣布了低收益，‘那么市場就會先拋售這家公司的股票再問為什么’，這樣的話，經理人們就不得不小心翼翼地把注意力全部放在短期收益上”，愛德蒙說，“但是，大股東就能夠先問為什么，看看低收益的原因到底是不是出在長期投資的問題上。”

　　成功實踐了這篇論文觀點的公司就是著名的Google公司，在最近的一次《財富》雜志調查表中它高居第一，Goolge除了十分重視員工的福利之外，還十分注意公司對社會所應盡的責任。Google上市的時候曾給股東們寫過一封信，其中提到了“華爾街的游戲法則”，即每個季度發布收益預測報告，以及實現各項短期目標，但Google明確表示，它不會按照這一法則行事，相反，它將把注意力放在公司的長期發展上。而它到目前為止的表現已經很好地證明了這一戰略的可行性和有效性。

　　總的來說，愛德蒙的研究代表了學術界關于現代公司管理理論變化的一個趨勢，“在摩根斯坦利的時候，我們是用有形資產、現金流和收益來給一個公司定價的，這也是華爾街和多數學者普遍認可的方式”，他說，“但現在，公司價值中很大的一部分因素已經無法體現在會計數據里了。”

　　文經沃頓知識在線（www.knowledgeatwharton.com.cn）許可刊出，發布日期2008.02.13。